비트코인 하락이 예전보다 길어지는 근본 이유는 주인이 바뀌었기 때문이라고 본다.
예전 하락장에서는 개인 투기자가 한꺼번에 던지고 한꺼번에 다시 샀다. 지금의 큰손은 ETF(상장지수펀드)와 비트코인을 회사 장부에 담은 상장사다. 이들은 덜 던지는 대신 바닥에서 몰려 사지도 않는다. 그래서 하락은 얕아지고 회복은 느려진다. 그 기다림의 비용은 고점 근처에서 들어온 ETF 투자자와, 웃돈을 주고 비트코인 보유 상장사 주식을 산 주주가 치른다.
지금 보이는 숫자
① 390일째 이어지는 하락
→ 비트코인은 2025년 10월 약 12만 6,080달러에서 정점을 찍었다. 11월 9일에는 7만 4,000달러대로, 고점보다 약 40% 낮다
→ 분석업체 Ecoinometrics의 차트에서 이번 하락의 가장 깊은 지점은 고점 대비 50%를 넘는다. 2014년 이후 비슷한 깊이의 하락은 회복까지 대략 1년에서 1년 반이 걸렸다
→ 이번에는 이미 390일이 지났는데 고점 회복이 멀다. Ecoinometrics는 역사적 시간표가 낙관적으로 보이기 시작했다고 썼다
② 돈이 빠지는 통로
→ 11월 2일부터 6일까지 미국 비트코인 현물 ETF에서 약 12억 8,000만 달러가 순유출됐다. 6월 말 이후 가장 큰 주간 유출이다
→ 11월 9일(미국 현지) 나스닥이 3% 가까이 오른 날에도 비트코인은 따라 오르지 못했다
③ 웃돈이 사라진 보유 상장사
→ 비트코인을 사서 쌓는 상장사는 주가가 보유 비트코인 가치보다 높을 때(mNAV 1 이상) 새 주식을 팔아 비트코인을 더 산다
→ 9월 말 기준 대형 보유 상장사 몇 곳의 mNAV는 0.73~0.90으로 1을 밑돌았다. 가장 큰 보유사는 1.13으로 아직 웃돈이 남아 있었지만 폭은 얇아졌다. 이 상태에서는 주식을 팔아 비트코인을 살수록 기존 주주의 몫이 줄어든다. 가장 열심히 사던 매수자의 지갑이 닫힌 것이다
숫자 뒤에 있는 세 가지 이유
첫째, 마지막 매수자가 바뀌었다. 예전 바닥은 겁먹은 개인이 던진 물량을 다른 개인이 싸게 받아 가며 만들어졌다. ETF 투자자는 분기 성과로 평가받고, 보유 상장사는 주가 웃돈이 있어야 살 돈이 생긴다. 둘 다 가격이 오를 때 사고 내릴 때 멈추는 구조다. 바닥을 받쳐 줄 공격적인 매수자가 줄었다고 본다.
둘째, 기다리는 값이 비싸졌다. 11월 5일(미국 현지) 미국 10년 국채 금리는 4.84%, 30년물은 5.25%였다. 이자를 주지 않는 비트코인을 들고 1년을 기다리면, 국채에서 받을 수 있었던 5% 가까운 이자를 포기하는 셈이다. 인베스코 갤럭시 비트코인 ETF도 2분기 보고서에서 약세 이유로 ETF 유출과 함께 매파적인 금리 전망을 꼽았다.
셋째, 새로 풀리는 비트코인이 너무 적어졌다. 2024년 반감기 이후 하루에 새로 나오는 비트코인은 약 450개다. 과거에는 반감기로 신규 공급이 줄어드는 것이 가격을 밀어 올리는 큰 힘이었다. 지금은 그 양이 작다. 지난주 ETF에서 하루 평균 빠져나간 돈을 지금 가격으로 바꾸면 약 3,500개로, 하루 새 공급의 7배가 넘는다. 공급 쪽 엔진이 약해지면서 가격은 수요, 곧 금리와 위험 선호에 더 크게 끌려다닌다.
Bottom line: Bitcoin changed owners, and new owners sell less but buy back slower.
과거 하락장과 다른 점
차트를 보면 과거의 더 깊은 하락, 고점 대비 70~80%대 하락은 회복까지 2~3년이 걸렸다. 이번 하락은 그보다 얕다. 일부 분석가는 기관 자금이 들어오면서 사이클의 진폭이 줄었다고 본다. 진폭이 줄었는데 기간이 늘어난다면, 시장의 성격이 바뀌었다는 뜻이다. 폭락과 급반등을 오가던 자산이, 금리와 자금 흐름에 따라 천천히 움직이는 자산으로 옮겨 가는 중으로 본다.
월가의 상품이 비트코인을 사면서 비트코인은 월가의 문법도 같이 받아들였다. 분기 성과 평가, 위험 한도, 자금 유출입, 금리와 비교한 기대수익이다. TradFi의 돈은 들어올 때는 시장을 키웠지만, 빠질 때는 개인 투기자처럼 한 번에 던지지도, 바닥에서 한 번에 사지도 않는다. 이번 하락장의 시간표가 길어진 것은 그 문법의 결과로 본다.
이 읽기가 틀리는 조건도 있다. 금리가 빠르게 내려가고 ETF 자금이 다시 들어오기 시작하면, 회복은 과거처럼 짧고 가파를 수 있다. 보유 상장사의 mNAV가 1 위로 돌아오는 것도 같은 신호다.
내 돈으로 내려오면
비트코인을 들고 있다면 "4년마다 돌아온다"는 시간표보다 지금의 금리와 ETF 자금 흐름을 먼저 보는 편이 맞다. 보유 상장사 주식을 들고 있다면 비트코인 가격보다 mNAV가 1을 넘는지가 먼저다. 웃돈이 사라진 상태에서는 비트코인이 올라도 주가가 덜 오를 수 있다.
💡 하락이 얼마나 깊은지보다, 바닥에서 누가 살 수 있는지를 먼저 확인하면 회복 시간이 보인다.
예전 비트코인은 빨리 무너지고 빨리 일어섰다.
지금의 비트코인은 덜 무너지고 더 오래 기다리게 한다.
본 자료는 정보 제공 목적이며 특정 자산의 매수·매도 권유가 아닙니다. 모든 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다.
필자는 디지털 자산 관련 상장사에 재직 중입니다.